发展信用违约互换破解中小微融资困境
信用违约互换（credit default swap，CDS）是指在一定期限内，买卖双方就指定的信用事件进行风险转换的一个合约。信用风险保护的买方在合约期限内或在信用事件发生前定期向信用风险保护的卖方就某个参照实体的信用事件支付费用，以换取信用事件发生后的赔付。信用违约互换参与者众多，包括银行机构、保险公司、对冲基金、养老基金、企业、政府机构等市场主体。目前，信用违约互换已成为国外债券市场运用最广泛的金融衍生产品。
投資時如何減少違約與信用風險？
问：发布《通知》的背景是什么？
答： 终止净额结算，是指金融交易双方根据协议约定，在一方发生违约或终止事件时，另一方有权终止该协议下的全部合格金融交易，并按照约定的方式轧差计算出净额，由净支付方转移给净收入方。终止净额结算是国际衍生品交易的基础性制度，有利于降低交易对手信用风险，防止风险交叉传染，提升衍生品市场的效率和稳定性。
问：如何理解我国法律和金融监管对终止净额结算的支持？
答： 我们认为，国际行业协会备忘录中关于终止净额结算在我国法律下存在不确定性的观点，是对我国破产法律制度和金融机构风险处置机制的不准确、不完整理解。
问：《通知》的主要内容是什么？
答： 《通知》对《衍生工具交易对手违约风险资产计量规则》的部分内容作出补充解释，明确商业银行和金融机构之间的合格交易可以净额管理风险敞口和计提资本。主要内容包括：一是明确适用《通知》的商业银行交易对手范围为经我国金融监督管理部门批准设立的金融机构，商业银行与其他交易对手的净额结算组合认定标准仍按《衍生工具交易对手违约风险资产计量规则》要求执行；二是明确合格主协议的范围，将目前国内市场常用的《中国银行间市场金融衍生产品交易主协议》《中国证券期货市场衍生品交易主协议》、国际市场常用的《国际掉期及衍生工具协会2002年主协议》纳入，并采用“银保监会认可的其他合法有效净额结算主协议”的表述预留政策空间；三是明确通过合格中央对手方集中清算的衍生品交易风险暴露和资本计量规则。《通知》还进一步完善了保证金衍生品交易的认定标准。
问：《通知》出台后预计对商业银行和我国衍生品市场有何影响？
答： 一是商业银行以净额管理风险敞口，可以减少日常交易的担保品和结算资金规模，从而提高衍生品交易效率，减少违约风险暴露和资本占用。在交易对手违约或面临破产的情况下，相比全额双边结算，净额结算能够更加迅速地锁定风险敞口，控制交易风险。
问：下一步银保监会在终止净额结算方面有哪些工作安排？
答： 下一步，银保监会将在《商业银行资本管理办法（试行）》修订过程中对《通知》内容予以统筹考虑。银保监会将积极推动立法进程，在商业银行法、银行业监督管理法、期货和衍生品法、企业破产法等立法工作中，进一步推动明确和完善终止净额结算制度及监管机构对交易对手提前终止合同权利的“暂停”权力。同时继续保持与国际行业协会、律师事务所、外资银行等的良好沟通，加强监管双边对话，促使国际行业协会、外资银行母国监管机构认可我国为净额结算司法管辖区。
申万宏源：企业是否存在信用风险？从信贷数据“着手解题”
综合从短贷长贷的比例来看，我们认为如果出现以下情况时，可能意味着企业的信用风险出现了上升：情形一：长贷减少，短贷大幅抬升，且伴随信用借款比例下降——银行不愿借长期贷款。情形二：短贷与经营规模不匹配的大幅下降，且现金流恶化，无其他融资渠道——银行短贷收缩，长贷还没来得及到期。情形三：长短出现与经营收缩不匹配的快速下降且经营持续恶化——企业信贷整体恶化。这三种情况往往是递进发生的，通过不同的情况，也可以跟踪到企业信贷融资恶化的阶段。
三，授信与信用风险：授信总额收缩和短期债务占比可有效预测违约，授信使用比例提升可预测评级上下调
四，其他关注：农商城商集中、利率高企、高息发债、非标
1)信贷机构集中于当地农商城商可能说明公司不被主流银行认可，信贷存在政府指派情况，城投较常见。2)融资利率高企，能够有效说明金融机构认为发行人信用风险较高。3)发债成本大幅高于信贷成本，公司依然通过债券融资，债券融资相比信贷融资有诸多好处，所以有时虽然债券融资成本高于信贷，但公司存在仍然愿意发债的情况。但如果发债融资成本明显大幅高于信贷融资成本时，且发行人仍然持续发债，就值得进一步探究，公司为何会做出如何选择。尤其是在公司授信额度使用率很高，可质押物使用率高企时更应当引起重视。4)存在大量高息非标融资，非标融资一把来说利率高于债券和信贷，如果公司非标融资大幅抬升，则应当警惕公司标准化债务融资工具是否存在问题。
1.1企业不同增信下的借款类型
信用借款：是企业凭借自己的信誉从银行取得借款，可细分为信用额度借款、循环协议借款等，这种贷款的好处是企业无需以自身的财产作抵押，但对于银行来说，由于没有实物资产的抵押，因此风险较高，因而一般只有信誉好、规模较大的公司才能取得。
抵押借款：指以按规定的抵押方式以借款人或者第三人的财产作为抵押物发放的贷款。实务操作中，一般要求抵押资产的价值与获得的贷款数量相匹配，因此从企业的资产角度来说，一般会使用房屋、土地使用权、开发工程、专利权等资产进行抵押，体现在报表科目上以固定资产、无形资产和在建工程为主。
质押借款：与抵押借款不同的是，质押物由质权人负责对质押物进行保管，质押物以动产和权利为主。若债务人无法按时偿还债务，债权人有权利直接对质押物进行处置。一般来说，以银行汇票、银行承兑汇票、支票、本票、存款单、国库券等有价证券质押的，质押率最高不得超过90%;以动产、依法可以转让的股份(股票)、商业承兑汇票、仓单、提单等质押的，质押率最高不得超过70%;以其他动产或权利质押的，质押率最高不得超过50%。
保证借款：指以担保人以其自有的资金和合法资产保证借款人按期归还贷款本息的一种贷款形式，操作上需要的手续较少，保证人可选择一个或多个。
1.2静态截面观察银行对于企业的风险定位
由于短期借款风险较小，因而在短期借款中，无论是优质的央企还是资质一般的民企，信用借款在短期借款中的大小一般并不能很好的说明其信用风险的高低。而长期贷款风险较大，银行在一般情况一般不倾向于通过信用借款方式发放长贷，因此，逻辑上，信用借款在长期借款中占比高于同类企业可以说明银行对于该企业有相当高的认可度。
1.3动态上观察银行对企业风险态度转变
从事后角度看，银行在发现企业信用风险恶化后，一般要求增信才肯发放贷款。因此，如果企业在一段时间内信用借款占比及总量均出现了明显下降，我们认为这可能是企业出现信用风险已被银行察觉。相应的，如果企业长贷中信用贷比例相当高，说明银行对该企业信用风险持乐观态度。
当然，公司所属行业的不同及外部融资环境的变化均会对指标的预测性产生影响，因而截面我们同行业才可比，时间序列要注意企业是否因为融资成本原因，转向债券融资，使得信贷融资结构发生变动。例如当信用债发行顺畅，成本低廉时，企业可能通过债券来进行运营资金管理，由于债券募集资金用途较为灵活，可以用于公司日常运营，借新还旧，公司反而可能先释放抵质押、保证贷款，从而表观上信用贷占比提升。
2.1 企业需维持与经营相匹配的短贷比例
长期借款与存货相关系数最高，为0.47。紧接着从回归的结果来看，各变量在0.05的显著性水平下均显著，因此相关性在统计意义下有效。最后，从现金流回笼的角度分析，由于企业短期借款的偿还更多的依赖于短期时间内资金的回流能力，因此应收账款与短期借款呈现更好的同步性。而对于长期借款而言，其偿还需要企业有更好的经营能力与营运能力去保证未来的现金流，因此存货与长期借款呈现更好的同步性。
2.2 短贷比例异常原因多，需就事论事
但仅从这些信息我们很难较为准确的获取有关企业信用风险的情况，短期借款的下降更多的是经营因素导致的结果。对此，我们对企业短期贷款的比例下降的原因可能性进行了归纳：
长短贷无法孤立判断，需结合融资、回款、经营、投资四方面情况综合判断：在正常情况下，与企业日常经营紧密相关的短期借款应与存货、应收账款等经营类科目同样变动，如果短期借款的变动找不到诸如经营收缩或者向债券市场短融、超短融融资的合理原因进行解释，则投资者需要谨慎判断是否企业出现了融资渠道断裂进而信用风险上升的情况。综合从短贷长贷的比例来看，我们认为如果出现以下情况时，可能意味着企业的信用风险出现了上升：
2.3 企业信贷融资恶化的三个阶段
情形一：长贷减少，短贷大幅抬升，且伴随信用借款比例下降——银行收缩长期贷款：如果企业的长期借款与在建工程、存货出现不匹配的大幅减少，而同时短期借款出现与经营不符的大幅抬升、未发行债券进行融资，则企业很有可能是出现了长期借款借不到的问题，通过短期接续，更进一步看，如果同时长期借款中信用借款的比例也出现了一定幅度的下降，则能进一步佐证企业的信用资质有下降的可能。
情形二：短贷与经营规模不匹配的大幅下降，且现金流恶化，无其他融资渠道——银行短贷收缩，长贷还没来得及到期：反之，如果短期借款出现了与营业收入下滑不匹配的较大幅度的下降，同时，长期借款未出现明显抬升，企业也未从债券市场进行融资，此外也没有补贴、投资收益等额外现金流来源;而应收科目也没有回收加速，甚至发生积压，出现经营性现金流的恶化;这些迹象则可能预示着可能从银行的角度认为企业的信用资质出现了问题，对短贷发放谨慎，投资者需根据实际情况谨慎判断。
情形三：长短出现与经营收缩不匹配的快速下降，且经营持续恶化——企业信贷环境整体恶化：当企业的长期借款出现下降后，企业的短期借款也大幅下降，这首先可能是企业调整经营战略收缩的一个信号，可能是主动行为。但如果后续，该行业持续恶化，伴随应收类科目大幅增加，盈利出现明显的恶化，且长短信贷均出现与经营数据不匹配的高速下降，那我们判断企业的经营状况恶化严重，已经开始影响各类信贷融资。
这三种情况往往是递进发生的，银行先收信用贷、长贷，然后收缩抵押贷、短贷，最后全面收紧各类贷款。通过不同的情况，也可以跟踪到企业信贷融资恶化的阶段。
3.1 授信恶化是信用风险充分条件，不是必要条件
3.2 投資時如何減少違約與信用風險？ 哪些授信指标可预测信用风险
结论：从风险角度，我们建议投资者可以对授信总额收缩和短期债务占比这两大指标提起警惕，他们是有效预测信用风险的指标。此外授信使用水平低且往减少方向进行是企业举债空间大的有力证明，也会影响评级公司对其评级的调整，也可以适当关注，但使用率变高不一定证明企业就存在问题。
债券集中违约之下投资者亟须提升风险防范、识别意识
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